Les startups peuvent-elles mieux partager la valeur sans faire peur aux investisseurs ?

La plupart des discussions sur l’equity dans les startups reposent sur une seule forme de capital : l’argent.

Cela a du sens. Les startups ont besoin de capital. Les investisseurs prennent des risques. Les fondateurs ont besoin d’argent pour recruter, construire, survivre et grandir. Sans capital financier, beaucoup d’entreprises ambitieuses ne peuvent tout simplement pas exister.

Mais il existe une autre ressource rare investie chaque jour dans les startups : le temps.

Pas le temps abstrait. Pas “l’effort” comme catégorie morale vague. Du vrai temps. Des années de vie consacrées à construire un produit, accompagner des clients, porter de la dette technique, améliorer la qualité, faire des arbitrages difficiles et maintenir l’entreprise en vie.

L’argent finance l’entreprise.

Le temps la construit.

Et pourtant, dans beaucoup de structures de startup, l’upside économique continue à suivre le capital financier beaucoup plus clairement qu’il ne suit le temps passé à créer la valeur réelle.

Cet article est une proposition, pas un modèle juridique finalisé. Je l’écris pour ouvrir une discussion avec des fondateurs, des avocats, des investisseurs et des opérateurs qui pourraient être intéressés par la conception d’une version plus précise.

La question est simple :

Peut-on construire des structures de startup qui restent lisibles pour les investisseurs, tout en partageant plus justement la valeur avec les personnes qui passent des années à construire l’entreprise ?

Le problème avec l’histoire habituelle des startups#

L’histoire habituelle des startups dit : nous sommes tous dans le même bateau.

Les fondateurs prennent le premier risque. Les investisseurs apportent le capital. Les employés rejoignent la mission. Si l’entreprise réussit, tout le monde en bénéficie.

Parfois, c’est vrai.

Mais souvent, la distribution de l’upside ne reflète pas la distribution du temps, de l’énergie et du risque tout au long de la vie de l’entreprise.

Une startup peut être construite sur sept ou dix ans par toute une équipe. Les premiers employés peuvent porter des parties critiques du produit, des relations clients, des opérations, du design, de l’infrastructure, des ventes, du support et de la culture. Ils peuvent rester pendant l’incertitude, les pivots, le stress et de longues périodes où rien ne semble assuré.

Puis, lorsque l’entreprise est vendue, la majeure partie de la valeur peut encore revenir aux détenteurs du capital financier : les fondateurs et les investisseurs.

Ce n’est pas toujours malveillant. C’est surtout structurel.

L’architecture juridique et financière sait reconnaître l’argent. Elle sait reconnaître les actions. Elle sait reconnaître les préférences de liquidation, le vesting, les pools d’options et les cap tables.

Elle est beaucoup moins précise lorsqu’il s’agit de reconnaître le temps cumulé passé à construire l’entreprise.

Ce n’est pas un argument anti-investisseurs#

Cette proposition n’est pas anti-investisseurs.

Une startup qui veut payer de bons salaires, recruter de bonnes personnes et grandir rapidement peut avoir besoin de capital externe. Les investisseurs qui apportent ce capital prennent un vrai risque. Ils méritent un cadre économique clair.

L’objectif n’est pas de rendre les startups ininvestissables.

L’objectif est de se demander si nous pouvons concevoir un modèle dans lequel :

• le capital financier conserve un rôle clair et compatible avec les investisseurs ;
• les salaires restent alignés sur le marché ;
• les fondateurs et dirigeants restent capables de gouverner l’entreprise ;
• mais la valeur créée par l’entreprise est partagée plus justement avec les personnes qui y ont investi leur temps.

Autrement dit, ce n’est pas une proposition pour remplacer le capital-risque.

C’est une proposition pour rendre la propriété des startups plus honnête sur l’origine réelle de la valeur.

Un modèle de startup à double capital#

Le modèle que j’explore est un modèle de startup à double capital.

Il sépare deux formes de capital :

1. Le capital financier — l’argent investi dans l’entreprise par les fondateurs ou par des investisseurs externes.
2. Le capital-temps — le temps investi par les personnes qui construisent l’entreprise de l’intérieur.

Le capital financier reste reconnaissable. Si un investisseur met de l’argent dans l’entreprise à une valorisation donnée, il reçoit une part économique claire.

Par exemple, si un investisseur met 1 M€ dans une entreprise valorisée 10 M€ post-money, il possède 10 % de la valeur économique.

Cette partie doit rester simple.

La question est ce qui arrive aux 90 % restants.

Dans une entreprise conventionnelle, ils appartiennent généralement aux actionnaires existants selon la cap table.

Dans un modèle à double capital, la part interne de la valeur pourrait être distribuée selon le capital-temps : la contribution accumulée des personnes qui ont réellement construit l’entreprise.

Cela ne signifie pas que tout le monde possède tout à parts égales.

Cela signifie qu’à l’intérieur du bloc interne, la valeur est partagée selon une formule transparente fondée sur le temps et l’énergie investis.

Le temps n’est pas seulement un coût salarial#

Un salaire paie le travail maintenant.

Mais dans une startup, surtout au début, les personnes créent souvent une valeur dont le résultat financier apparaît beaucoup plus tard.

Une décision technique prise en année un peut créer de la valeur en année six.

Une relation client construite en année deux peut compter au moment d’une vente.

Une décision d’architecture produit, de marque, de qualité, de culture support ou de distribution peut composer pendant des années.

Si la valeur arrive tard, un modèle uniquement fondé sur le salaire manque une partie de l’histoire.

C’est pour cela que le capital-temps compte.

Il dit :

Si vous passez des années à construire l’entreprise, votre contribution ne devrait pas disparaître simplement parce que l’entreprise ne devient précieuse que plus tard.

Comment le capital-temps pourrait fonctionner#

La version la plus simple suivrait le temps contribué par les contributeurs internes chaque année.

Une année à temps plein pourrait valoir 100 points. Une année à mi-temps pourrait valoir 50 points. Les autres contributions pourraient être proportionnelles.

Mais le temps brut ne suffit pas.

Une heure passée dans une entreprise de deux personnes n’est pas la même chose qu’une heure passée dans une entreprise de cinquante personnes. Les premiers contributeurs travaillent souvent dans des conditions de plus grande incertitude, de plus grande ambiguïté et de plus forte exposition personnelle.

Le modèle peut donc ajouter ce que j’appelle un coefficient d’artisanat.

L’idée est de mesurer à quel point l’entreprise reste “artisanale” sur une année donnée.

Une année portée par une ou deux personnes est structurellement différente d’une année portée par une entreprise déjà staffée.

Une formule possible :

coefficient d’artisanat = max(0.14, 1 / sqrt(n))

où n est le nombre moyen de contributeurs internes pendant l’année.

Cela donne :

• 1 contributeur → 1.00
• 2 contributeurs → 0.71
• 3 contributeurs → 0.58
• 4 contributeurs → 0.50
• 9 contributeurs → 0.33
• 16 contributeurs → 0.25
• 49 contributeurs → environ 0.14

Le plancher à 0,14 signifie qu’autour de 50 contributeurs, l’entreprise est considérée comme suffisamment staffée pour qu’une personne supplémentaire ne change plus beaucoup la nature “artisanale” de l’organisation.

Le score devient :

score annuel = temps investi × coefficient d’artisanat

Ensuite, le score de capital-temps accumulé de chaque personne détermine sa part du pool de valeur interne.

Ce n’est pas la seule formule possible. C’est seulement une candidate. Mais elle a un avantage : elle récompense le risque précoce sans rendre les premiers contributeurs intouchables pour toujours.

Tester le simulateur#

J’ai construit un petit simulateur pour rendre ce modèle plus facile à explorer.

Il permet de modifier le nombre de contributeurs, leur temps de contribution annuel, les avances financières des fondateurs, la rémunération différée, les hypothèses de levée de fonds et les scénarios de sortie, puis de visualiser comment la distribution interne du capital-temps évolue dans le temps.

Ouvrir le simulateur

Pourquoi ne pas utiliser une décroissance temporelle ?#

Une autre possibilité serait de faire décroître les anciennes contributions avec le temps.

Par exemple, une contribution de cette année compte pour 100 %, celle de l’an dernier pour 90 %, celle d’il y a deux ans pour 80 %, et ainsi de suite.

C’est intuitif, mais cela pose un problème.

Dans les startups, la valeur peut être créée très tard.

Si les premières contributions décroissent trop, les personnes qui ont porté les premières années peuvent perdre la majeure partie de leur avantage précisément au moment où la valeur apparaît enfin.

Cela crée aussi une incitation étrange : si votre contribution initiale décroît constamment, vous pourriez avoir intérêt à partir et à recommencer dans une autre entreprise utilisant le même modèle.

Cela semble incorrect.

Le coefficient d’artisanat résout un autre problème. Il ne dit pas que le temps ancien devient moins précieux. Il dit que le temps investi lorsque l’entreprise était plus petite et plus risquée a un poids différent.

La mémoire n’est pas fondée sur l’âge.

Elle est fondée sur la rareté.

Que se passe-t-il lorsqu’une personne part ?#

Si une personne quitte l’entreprise, son capital-temps accumulé ne devrait pas disparaître.

Elle a bien passé ce temps. La contribution a bien eu lieu.

Mais elle devrait arrêter d’accumuler du nouveau capital-temps.

Sa part économique diminue donc progressivement en valeur relative, non pas parce qu’elle est effacée, mais parce que les contributeurs actifs continuent à ajouter de nouveaux points.

Cela semble juste.

Un ancien contributeur conserve une reconnaissance économique pour le temps déjà investi. Mais il ne participe plus à la démocratie interne du lieu de travail, puisqu’il ne fait plus partie de l’organisation vivante du travail.

Cette distinction est importante.

Des droits économiques, pas un contrôle politique total#

Un modèle comme celui-ci peut facilement inquiéter les investisseurs s’il donne l’impression que chaque employé vote sur chaque décision.

Ce n’est pas l’idée.

Le capital-temps devrait principalement créer des droits économiques.

Il peut aussi créer une démocratie interne limitée autour de l’organisation du travail :

• rythmes de travail ;
• structure des semaines ;
• règles internes ;
• conditions de contribution ;
• pratiques collectives ;
• santé du cadre de travail.

Mais il ne devrait pas automatiquement donner des droits politiques globaux sur tout.

Les fondateurs et dirigeants doivent toujours diriger l’entreprise. Les rôles et responsabilités comptent toujours. Si quelqu’un est recruté comme Head of Marketing, toute l’entreprise ne devrait pas voter sur la stratégie marketing. Si quelqu’un dirige l’ingénierie, son rôle doit être respecté.

Il en va de même pour les investisseurs.

Pour que le modèle soit investissable, les investisseurs ont besoin d’interlocuteurs clairs. Ils ont besoin de fondateurs ou de dirigeants capables de négocier, de décider et d’assumer la responsabilité.

La gouvernance doit donc rester proche d’une startup normale sur les sujets constitutionnels et capitalistiques :

• levées de fonds ;
• vente de l’entreprise ;
• relations investisseurs ;
• structure du capital ;
• direction stratégique ;
• nomination des dirigeants.

Le capital-temps ne doit pas transformer l’entreprise en assemblée permanente.

Il doit rendre la distribution de la valeur plus juste, et l’organisation interne du travail plus saine.

Le risque fondateur doit être traité séparément#

Il existe une autre distinction importante.

Les fondateurs contribuent souvent de plusieurs manières différentes au début :

1. Ils créent l’entreprise et détiennent les actions initiales.
2. Ils peuvent avancer de l’argent personnel pour payer les premiers coûts.
3. Ils peuvent travailler sans salaire ou avec un salaire réduit.

Ces éléments ne doivent pas être mélangés.

Si un fondateur avance de l’argent en dehors du capital initial, cela peut être traité comme une créance financière fondatrice.

Il existe au moins deux traitements possibles :

• elle peut être remboursée plus tard avec une prime de risque prédéfinie ;
• ou elle peut être convertie en position de capital financier.

Si un fondateur travaille sans salaire, le temps compte toujours comme capital-temps. Mais le salaire non versé peut aussi créer une créance distincte de rémunération différée.

Le principe important est la transparence.

Ces règles devraient être définies avant l’arrivée du premier employé. Sinon, les futurs contributeurs ne peuvent pas comprendre clairement ce dans quoi ils entrent.

Pourquoi cela pourrait aider les startups à attirer les talents#

Un modèle comme celui-ci pourrait devenir un véritable avantage de recrutement.

Pas parce que tout le monde comprendra immédiatement la formule.

Mais parce que la promesse est différente.

La plupart des startups disent :

Rejoins-nous tôt, et tu auras de l’upside.

Une startup à double capital pourrait dire :

Si tu passes des années à construire cette entreprise, le modèle reconnaîtra directement ce temps. Pas comme une vague promesse culturelle, mais comme une partie de l’architecture économique.

C’est puissant.

C’est particulièrement puissant pour des personnes expérimentées qui ont déjà vu comment la valeur des startups est habituellement distribuée.

Le but n’est pas de remplacer les salaires de marché. En réalité, le modèle ne fonctionne que si les salaires restent bons.

La proposition est :

• salaire de marché ;
• structure compatible avec les investisseurs ;
• gouvernance claire ;
• et partage plus transparent de la valeur créée dans le temps.

C’est une offre beaucoup plus forte qu’un simple discours de culture.

Pourquoi cela pourrait intéresser les investisseurs#

Au début, les investisseurs peuvent y voir de la complexité.

Mais il existe une autre façon de voir le sujet.

Une startup qui partage la valeur de manière plus crédible avec ses premiers employés peut mieux attirer et retenir les talents.

Elle peut réduire le ressentiment autour de l’equity.

Elle peut créer un alignement de long terme plus fort.

Elle peut aider les fondateurs à recruter des personnes qui hésiteraient sinon à rejoindre une entreprise très jeune.

Elle peut aussi devenir un avantage de réputation pour des fonds qui veulent soutenir des entreprises avec de meilleures logiques de partage de la valeur, sans abandonner entièrement le modèle venture.

La clé est la compatibilité.

Si le capital financier reste lisible, et si la gouvernance reste praticable, alors le capital-temps n’a pas besoin d’être anti-investisseurs.

Il peut devenir un mécanisme d’alignement des talents.

Pourquoi cela pourrait intéresser les avocats#

C’est aussi un problème de design juridique.

Différentes juridictions disposent peut-être déjà d’outils capables de porter une partie de ce modèle :

• catégories spéciales d’actions ;
• droits de partage des profits ;
• phantom equity ;
• trusts ;
• pools contractuels ;
• mécanismes proches du partnership ;
• statuts personnalisés ;
• structures de gouvernance hybrides.

En France, on pourrait explorer des SAS personnalisées. Aux États-Unis, au Royaume-Uni, en Allemagne ou ailleurs, l’implémentation serait probablement différente.

C’est précisément pour cela que j’écris ce texte publiquement.

Le concept n’est pas lié à une juridiction particulière.

La question est plus large :

Quelles structures juridiques pourraient rendre le capital-temps réel, tout en gardant des entreprises compréhensibles et finançables ?

Ce que je recherche#

Je ne prétends pas que ce modèle est terminé.

Je cherche des personnes capables de le challenger.

En particulier :

• des avocats spécialisés en startups ;
• des investisseurs en capital-risque ;
• des fondateurs ;
• des opérateurs ;
• des experts de la rémunération ;
• des personnes ayant conçu des structures alternatives de propriété.

Les questions que j’aimerais explorer sont les suivantes :

• Quelles structures existantes résolvent déjà une partie du problème ?
• Quelles juridictions sont les mieux adaptées ?
• Comment le capital-temps peut-il créer des droits économiques sans rendre la gouvernance chaotique ?
• Comment traiter le travail fondateur non rémunéré et les avances financières des fondateurs ?
• Comment protéger les investisseurs sans leur laisser absorber tout l’upside ?
• Qu’est-ce qui rendrait ce modèle assez simple pour être compris par les employés ?
• Qu’est-ce qui le rendrait acceptable pour des investisseurs sérieux ?

Pour rendre la discussion plus concrète, j’ai aussi construit un simulateur du modèle :

Ouvrir le simulateur

Conclusion#

Ce n’est pas une proposition pour abolir le capitalisme de startup.

C’est une proposition pour le rendre plus exact.

Les startups ne sont pas construites seulement par l’argent.

Elles sont construites par des personnes qui consacrent des années finies de leur vie à des projets incertains.

Si nous savons récompenser le capital pour le risque qu’il prend, nous devrions aussi apprendre à récompenser le temps pour la même raison.

L’argent finance l’entreprise. Le temps la construit.

Un meilleur modèle de propriété des startups devrait reconnaître les deux.